量化投资，算法也逃不过人性的博弈

今天聊下量化基金，一个看似神秘，却又被误解甚多的投资品。

尽量把这个复杂的金融游戏，写简单点，让你看明白。

1开篇照例说故事。

老南首次接触量化，差不多是在 07、08 年，这算是国内量化的远古时代了。

那时候，我们券商的 KPI 中，有一个非常重要的指标，叫市场占有率，也就是交易量全市场占比。

有的营业部完成不了任务，会以极低的佣金，甚至贴钱，找一些做短线的资金，来完成任务。

如果有这么一种交易方法，能产生巨大的交易量，还能赚钱，简直就是天上掉馅饼。

恰巧，当时有这么一个品种，叫 ETF，就有机构在这个品种上玩起了花样—— ETF 套利。

因为ETF基金，是一篮子股票形成的指数。指数和一篮子股票之间是可以互换的，而盘中往往会有各种原因，导致一篮子股票和指数之间，出现既短暂的价差，这就产生了一个套利的机会。

如沪深 300ETF ，可以和这 300 只股票，盘中互换。如果有某机构出货，把单只股票价格快速砸低，就会出现股票和指数瞬间的价差。只要发现的足够早，交易速度足够快，就可以实现套利。

这个过程，显然不可能靠人工完成，需要通过程序化交易。然后，那时候老南第一次见识到了量化的威力，某几家券商营业部，交易量一飞冲天。

不过，证券行业从来都是极度内卷的行业，这种没啥门槛的好事，没几个月，各家券商、私募、游资，一拥而上，很快就从一个赚钱的蓝海，变成了拥挤的红海，基本赚不到钱了。

可以看出，量化最早期，就是从程序化套利开始，死于没啥门槛，导致极度拥挤的交易。

之后，就是 2010 年 4 月 16 日，发生了一件大事，沪深 300 指数期货上市了，中国终于有了做空对冲的工具。

当时老南所在的营业部，发现了这么个机会，第一时间找到一个某高校金融教授，并介绍了一个有资金的客户，双方一拍即合，做起了“期现套利”。

所谓“期现套利”，就是做多现货（沪深 300 指数），做空期货（沪深 300 指数期货），赚基差的钱。

因为当时市场长期升水，基本开仓就有钱赚，曾经一度年化无风险收益，高达 40% 左右。

你没看错，真是无风险的 40%，当然，要做好仓位、资金头寸管理的前提下。

当然，毫无悬念，内卷的二级市场下，也没几个月，这条路也无数机构涌入。当时我们找的那个教授，也跟不上市场节奏，也算是慢慢被市场淘汰了。

但是这个模式，正式让中国的量化行业，高速发展起来，因为这个模型，正是后来资金容量最大的“中性策略”的前身。

也正是这个时候起，到 2015 年下半年，国内的量化市场，开始了第一轮大发展。因为，钱太好赚了。

当时因为恰逢后来的 15 年牛市，市场长期升水，也就是期货价格高于现货价格。

加上小盘股比较活跃，只要股票的现货组合，在风格上略偏向小盘股，几乎稳稳的，年化 20% 以上的收益。

是不是感觉和捡钱一样爽？人的贪婪，就在这种环境下，暴露无遗。

很多量化机构，直接搞起了杠杆。8% 的成本融资，5 倍杠杆，基本就是一年翻番的节奏。

真有这样的好事？市场很快就给了答案。

15年的股灾，股指期货背上了“恶意做空”的名头，被各种限制交易。加上各种提供优先级资金的杠杆，被限制。做空成本直接飚到年化 50% 多。N家量化，直接给玩爆仓了。

国内的第一轮量化大发展，就这么被市场、监管，给 GAME OVER 了。

老南在写这篇文章时，整理出当年一个 PPT，应该是 2013 年，当时我们邀请了十几家业内最顶尖的量化私募，做了一场交流。

如今，这些机构，只有一家还活着，其他全没了。

2证券市场，永远都在进化，随着股指期货限仓逐渐恢复，2017 年后，国内量化的第二轮大发展，也开始了。

这时早已没有了当年的红利，因为股市低迷，股指期货开始长期贴水，也就是做空对冲的年化成本，长期在 13% 到 15% 左右。

但不少机构，通过各种方法（多因子、统计套利等），去创造优秀的超额收益。新一代的中性策略、指数增强，纷纷登场。

不少机构的中性策略，长期能做出年化 15% 甚至 20% 的绝对收益，回撤还在 5% 以内。

同时，量化策略也开始大发展，CTA、T0、量化涨停板、期权，策略形态也越来越丰富。

量化机构的数量、资金管理规模，也快速增长，并开始了人才、设备的军备竞赛。有些财大气粗的量化机构，甚至直接上了超算跑策略。

当时老南也参与服务过一家 T0 机构，我们给锁定券源，提供最快的交易接口，配合最快 DATAFEED 行情。

客观的说，散户相对这类武装到牙齿的量化私募，短线交易完全没胜算。

实际上，这一轮量化的崛起，的确也是基于中高频量价交易，交易量比较大。

随着量化机构之间的白热化，叠加这几年，非标固收风险暴露，大量资金进入到这个领域，也出了各种各样的事故。

如某头部量化，一直非常激进，因为 19、20 上半年，业绩不错，各家渠道一路猛推荐，规模快速上了千亿。

但这家量化业绩好，主要靠在小盘股上，过分的暴露，结果去年下半年，市场各种茅暴涨，小盘股全体趴下，这家业绩瞬间变脸。

这下，客户找销售渠道吵，销售渠道找私募吵，吵到最后，到年底，这家量化业绩突变，突然好了起来，这些客户和渠道都满意了，殊不知道，风险正在来临。

根据数据分析，老南和几个业内朋友发现，这家量化业绩突然反转，源于快速卖掉了之前持有的小盘股，集中去追各种茅，而且是追高。

所以，老南年初1月份，建议不少朋友，如果之前买这家的，赶紧撤退。

果不其然，春节一过，茅指数暴跌，这家量化的客户没高兴几天，全线套牢。这家后来也给客户发了致歉信，说“动了凡心去抱团股”。产品规模也被快速赎回了 30% 多。

实际上，这家的故事，在量化产品上，还在不断的重演，最近又有几家，出现了业绩暴跌，背后的故事一模一样。

3说到这里，还是要回归本源，量化投资的本质是什么？就是以数学统计为基础进行投资。但在实际操作中，依旧难免人性。

毕竟对于任何产品，规模和业绩，是有矛盾的。规模上的过快，自然影响业绩。但只求业绩不求规模，管理费收的不够，在军备竞赛激烈的量化赛道，又难免落下风。

所以，这个矛盾下，本因以数学统计为基础进行投资，又难免掺杂人性的选择。

而更有意思的，是量化这几年，在诞生地美国，并不吃香，无论是被捧上天的西蒙斯，还是其他产品，长期业绩并不耀眼。原因在于美国市场还是机构定价为主，量化很难持续创造超额收益。

但是，A 股，却是一个散户特征明显的情绪化市场，波动很大。收割情绪，喜爱波动的量化，自然在这个市场上，容易创造出超额收益。

所以，别说私募的指增，公募指增的超额业绩，放到美国市场，都是神一样的存在。

正因为此，尤其今年，因为市场风格的特殊性，即周期股的暴涨+长期万亿成交量，造就了大量量化多头产品，业绩全面跑赢主动管理的产品，以至于被骂的很厉害。

但实际上，这和去年下半年，各家公募、私募抱团茅指数，并没太大区别。无非是州官放火，和百姓点灯的区别。

当然，量化这两年的快速发展，也积累了不少问题，如老南之前写过的，杠杆是否合规的问题，自营账户和资管账户是否有利益输送的问题等。

实际上，量化产品的投资逻辑，和传统的主动性产品，也差异性很大。

一方面，历史业绩可参考性不强，毕竟策略本身需要迭代，市场风格的变化也会影响业绩。

所以，买量化产品，投前就需要大量的工作，关键是，投后也不能闲着，发现不对了就要跑。

另一方面，不少量化产品，本身就有周期性，特别是 CTA 等，长周期策略、反转策略，在不同市场下差异极大。

很多投资者，往往在单一产品业绩特别好的时候杀入，结果买了就被套。相信年初不少看了去年业绩，杀入 CTA 的投资者，对老南这段话，会很理解。

实际上，年初时候，老南多次在直播和视频中提醒，别追高 CTA。

此外，还要考虑策略的容量。

很多优秀的量化产品，的确优秀，但可能策略容量，只支持 20 亿的规模。然后大家一high，规模干到 50 亿，就没有然后了。

所以，从 19 年开始，老南在建议客人配置量化的时候，已经很少，其实是不敢，建议单一量化，更多通过 FOF 的形式。

虽然双重收费是个缺点，但底层子基金的优选，毕竟不会是零售渠道的大路货，加上持续的跟踪、周期性的调仓，长期下来，对投资者收益反而更有优势。

当然，这只是老南作为一个接触了十几年量化，前从业人员的一家之言。

结所以，没必要过于神秘化量化，也没必要过于妖魔化量化，这毕竟只是一种投资方法而已。

说到底，最后决定收益的，还是人性。

即有管理人的人性，短期规模和长期业绩的博弈；

也有销售的人性，短期考核和长期收益的博弈；

更有客户的人性，短期收益和潜在风险的博弈。

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